鼎泰药物二次递表港交所，核心经营基本面没有改善。一句话概括：营收三年原地踏步，毛利率连续下滑，2025年账面扭亏靠的是猴价上涨带来的2.88亿元“纸面收益”，扣非后仍在亏损，而29.27亿元的对赌赎回负债，才是二次递表最直接的驱动力。
营收三年不动，毛利率却掉了14个百分点
2023年至2025年，鼎泰药物的总营收分别是7.67亿元、7.13亿元、7.50亿元，三年基本没增长。更值得关注的是，其核心业务——非临床研究服务的毛利率从52.8%一路下滑至39.1%，三年掉了近14个百分点。这意味着，公司的主营业务不仅没做大，盈利能力还在持续走弱。
业务结构上，非临床服务占比从77.4%降至72%，临床服务占比从18.8%提升至25.6%。虽然方向上是向全链条CRO延伸，但临床业务的毛利率远低于非临床，这种结构调整反而可能进一步拉低整体盈利水平。
扭亏的真相：2.88亿猴价“神助攻”
2025年，鼎泰药物账面净利润7996.3万元，看起来终于扭亏了。但拆开看，利润的主要来源是实验猴生物资产公允价值变动收益2.88亿元。也就是说，如果没有猴价上涨带来的这笔“纸面利润”，公司核心经营层面实际亏损约2.1亿元，连续三年没有经营性盈利。
实验猴价格的波动直接决定了公司账面利润的颜色。2024年猴价跌至8万元/只左右，公司亏损2.52亿元；2025年猴价回升至10万元/只，公司账面盈利；到2026年7月，猴价已飙升至20万元/只左右。猴价每波动10%，公司的生物资产账面价值就会相应增减约1.14亿元。
与其说这是一家CRO公司，不如说它的业绩高度绑定了一个大宗商品的价格周期。
现金流持续失血，29亿对赌压顶
2023年至2025年，公司经营活动现金流连续三年净流出，分别为**-0.66亿元、-2.52亿元、-1.40亿元**。三年累计购猴现金支出达10.36亿元，接近同期营收总和的一半。这些钱花出去，换来了1.88万只实验猴，但也让公司现金流持续承压。
更大的压力来自负债端。截至2026年4月30日，公司对赌协议对应的赎回负债已攀升至29.27亿元（未经审计）。而2025年末公司流动资产仅18.11亿元，流动比率只有0.5，意味着短期偿债能力严重不足。
鼎泰药物2023至2025年多项财务指标数值表
如果二次递表失败，投资者有权要求公司按约定价格回购股份，届时公司将面临巨大的流动性危机。
囤猴是护城河，也是财务包袱
鼎泰药物1.88万只实验猴的存栏量在国内CRO企业中排名第三，仅次于药明康德和昭衍新药。这些猴子被分置在海南和昆明两大基地，围绕它们构建的疾病模型库适配寡核苷酸、双抗、ADC等前沿创新药的评价需求。
公司在心血管代谢疾病非临床研究领域排名第一，也是中国药物有效性研究领域第三大CRO。
但实验猴既是护城河，也是财务包袱。截至2025年末，生物资产占总资产比例高达37.8%，其中约七成是繁育种猴。一旦猴价回落，这些账面资产的价值就会大幅缩水，利润也会随之蒸发。同时，FDA计划逐步减少动物实验要求，对“囤猴”模式构成了远期影响。
上市窗口期，能跑赢对赌大限吗？
公司选择在2026年7月猴价高位二次递表，显然是抓住了最佳的财务窗口——账面有利润、猴价在涨。但核心问题在于，主营业务的内生盈利能力未被验证，负债结构也极度脆弱。
首次递表失效后，监管曾针对“外部顾问借员工持股平台低价入股”提出问询，这些问题在二次递表中是否已解决，目前尚无公开信息。
对鼎泰药物来说，这次上市不只是一次融资按天十倍配资平台，更是一场与时间的赛跑——对赌协议规定，若未能在2026年12月31日前完成合格上市，投资者有权要求按发行价加每年10%单利回购股份。留给它的时间，不多了。
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